务费用。
图2杠杆收购壳公司的设立
接下来，并购基金会将壳公司与已经收购的企业合并，形成单一主体。一般而言，除了成立壳公司时并购基金所进行的股权投资外，并购基金本身并不为新公司所发行的债券提供担保，完全以收购目标的资产和未来现金流作为融资担保。
图3杠杆收购壳公司的目标公司的合并
f（二）融资结构
从上述过程中我们可以看出，进行杠杆并购的资金主要来自于三个渠道，分别为并购基金的自有股权投资，通过商业银行取得的商业贷款，以及通过公众市场行发的次级债。举债是杠杆收购的核心部分，上世纪80年代，美国的债券大王迈克米尔肯（MichaelMilke
）设计并推广的垃圾债券（Ju
kBo
ds，也被称为高收益债券）直接推动了美国杠杆收购的高潮，成为敌意收购和杠杆收购的核心工具。根据20002005年美国并购基金的运行数据显示，并购项目的债务融资比例占收购价格的594～679。
财务结构优先债
次级债股权投资
所占比例5060
20302030
杠杆收购融资结构
资金成本710
基本借贷参数68年偿还期可提前清偿杠杆：2535xEBITDA利息偿付率2x
1020
710年一次性支付35年禁止赎回期杠杆：4565xEBITDA
2535
46年退出
融资渠道商业银行保险公司担保债务凭证商业信贷公司保险公司公众市场担保债务凭证夹层基金并购基金投资银行
（三）并购目标的选择
由于债权人只要求偿还利息及本金，而不会分享利润，所以当收购后企业的资产利润率大于借款利率时，这种高负债的融资方式会达到“杠杆”效应，收购者将获得高额利润。但是，当企业的运营水平不高，无法偿还收购时所形成的高额负债时，高息风险债券所带来的资金成本将直接导致收购的失败。上世纪90
f年代初，由于过高的负债比例以及对于收购目标未来现金流的过于乐观，在美国有超过24家超大型集团因无法偿还总额高达270亿美元的负债，而申请破产保护。因此，杠杆收购过程中的融资结构安排与目标企业的选择，直接关系到收购的成败与否。在杠杆收购项目中，国际通行的利息偿付率I
terestcoverageratio至少要在两倍以上。
并购基金在目标企业的选择上，会更多地关注有稳定和可预见的现金流，成熟管理团队，较高的市场有率与产业进入壁垒，负债不多，企业的实际价值超过账面价值，但经营业绩暂时不景气，股价偏低的企业。同时，目标企业的有形资产是否适合作贷款的抵押物，以及无形资产是否被低估等也是并购企业应考虑的问题。例如，KKR与TPG在考虑到TXU显著的增长潜力，管理团队的高额持r