做市商制度的功能
f对做市商功能的理论揭示首见于Demsetz（1968）1的研究：由于交易指令流的不确定性，证券的供求双方在时间和数量上很难达到一致，使市场不可能在同一时点上出清所有的买卖交易指令，这就需要能够提供即时交易服务的独立市场参与者做市商，做市商的功能即在于通过设立买卖报价提供即时性服务，以出清所有满足价格要求的交易指令，保证了交易的即时性和证券价格的连续性。自上述Demsetz的开创性研究之后，大量的对做市商制度功能的研究文献开始不断出现。这里我们从做市商制度与竞价交易机制相比较的角度入手，揭示做市商制度所具有的独特功能，以说明其被各类资本市场采用的原因所在。（一）做市商制度的功能之一：保持市场的流动性做市商制度的功能之一：证券市场发展的历史表明，流动性是一个市场是否有效和稳定的根本性要素；同时，流动性也是衡量一个证券市场交易成本高低的最主要的指标之一：如果一个市场的流动性越强，投资者就越能够迅速、有效地执行交易，同时在交易过程中所花费的成本也越低；反之则反是。从理论上看，竞价交易机制的流动性主要是靠限价订单提供的，在给定的信息变化条件下，某一价格水平买卖限价订单的数量与市场流动性成正比，如果买卖订单出现不平衡，一部分投资者的买卖订单将得不到执行。在买卖订单的不平衡程度很大时，交易甚至出现中断2。而在做市商组织的市场，流动性是由做市商提供的，做市商的职能就是在各种市场条件下提供连续的双向报价，投资者可以按照做市商的报价随时买进或卖出，不会出现买卖双方的供需不平衡而导致的交易中断，这就避免了买卖指令的执行风险，并能保证大宗交易在短时间内迅速完成。从实证方面看，衡量流动性的方法和指标有多种，其中重要的指标之一即是指令买卖价差spread3，差价越小则市场的流动性越高。实证研究中经常采用有效价差effectivespread这一指标，用公式可以表示为：（1）其中ES表示有效价差，P代表成交价格，M代表指令提交时买卖价差的中点值。有效价差反映了指令执行的平均价格和指令提交时买卖价差的中点之间的差额。根据这一公式，英国的ITG集团于2004年发布了一个研究报告2，该报告根据2003年9月1日至11月28日的交易数据，对伦敦证券市场的有效价差进行了实证研究，并发现，注册做市商对市场的主要影响之一，即是使得指令簿的平均价差下降了401从原先的178下降为107。这一研究从实证上证明了做市商制度有利于提高市场的流动性。r